三问信用债“资产荒”
出处:        时间:2022-05-16  
近期信用债市场“资产荒”愈演愈烈。一级市场新发行城投债遭遇“抢购”,超额认购倍数突破新高;二级市场上城投债与产业债收益率持续下行,6M和1Y城投债的收益率达到2021年以来新低。那么驱动信用债市场热度上升的原因是什么,后续“资产荒”格局将如何演变,我们将对此进行分析。
一、信用债“资产荒”加剧的原因
当资金供给多于合意资产供给时便会出现“资产荒”。4月以来,疫情冲击导致贷款需求不强,银行可配债资金明显增加。同时,银行信贷投放不畅,资金流向实体经济受阻,这也导致资金“淤积”在银行间市场,资金面宽松驱动机构加杠杆也带来对信用债需求的提升。从供给端来看,虽然央行“23条”表示要满足城投的合理融资需求,但是不能新增隐性债务依然是大方向,城投债供给限制依然较严,再叠加4月份地方债发行放缓,供需错配导致信用债市场“资产荒”加剧。
二、后续“资产荒”将如何演绎
随着政府债券发行量增加,以及宽信用的推进,信用债“资产荒”接下来或有一定程度缓和。稳增长压力加大,财政政策将进一步发力,根据我们在此前的报告《政府债券供给“风暴”对债市影响几何》中的测算,5-6月份政府政府债券净供给平均将在1万亿左右。政府债券供给增加,也将带动宽信用改善,从而使得银行缺资产的压力边际缓和。我们以用社融增速代表资金的需求,用M2增速代表资金的供给,社融-M2增速代表资金需求-供给的缺口,该指标与短期城投债利率走势相关度很高。4月该指标首次跌落至负区间,说明资金需求明显少于资金供给,但随着后续社融增速回升,“资产荒”也会缓和。
三、城投投资策略:加久期VS下沉
城投债供给依然不足,短久期城投债热度短期将得到维持。但从信用利差来看,当前6M和1Y城投债多数级别均收窄至近几年最低水平,进一步收窄的空间有限。在投资策略上,我们仍然建议在1年左右的久期对城投债进行积极下沉获取持有至到期收益,考虑到目前资金价格较低,可适当加杠杆增厚收益。对于符合县城新型城镇化、乡村振兴等中长期概念的城投平台,可结合其业务核心度、区域财政经济实力等要素拉长久期至2-3年左右。银行二级资本债也可以进行适当关注。二级债相比城投债具有两个优点,第一是信用风险相对较低。第二是目前多数区域存量二级债信用利差相对较高,有挖掘潜力。
风险提示:城投债监管政策收紧超预期,地方债发行进度超预期变化,地方政府财力下降超预期
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